розділ 2). У Мексиці, де підтримувався плаваючий обмінний курс, компонента h0 не впливає на промислове виробництво і РОК. Очікувана грошова стабільність забезпечує стимулювання доходу передбачуваним збільшенням грошової маси у Чилі. Слід зауважити, що лише в Аргентині оцінки TVP і VEC принципово різняться щодо впливу грошової маси на промислове виробництво (додатки В і Д). Хоча для вивчення питань монетарної політики у промислових країнах переважно використовується показник процентної ставки, для решти країн більш обгрунтованим є використання одного з грошових агрегатів [581, p. 8]. Процентна ставка може бути неінформативною з декількох причин: а) нестабільний попит на гроші, б) слабкий зв'язок з пропозицією грошової маси, в) можливість субсидованого кредитування. Практично ідеальна відповідність оцінок TVP і VEC простежується в Україні (додаток К). Вага грошового чинника у динаміці споживчих цін є найвищою в Аргентині та Україні ? до 30%. В обох країнах пропозиція грошової маси істотно впливає на динаміку економічного зростання.
Порівнюючи обидва методи оцінювання, оцінки TVP точніше відбивають реальний перебіг подій в Аргентині та Бразилії, оскільки формування очікувань обмінного курсу пропозицією грошової маси слугує ознакою "проблемного" економічного стану. Очевидно, що для монетарних інструментів припущення стабільності коефіцієнтів у VAC/VEC не відповідає умовам нестабільного економічного середовища з підвищеною вразливістю до очікувань економічних агентів.
В Аргентині збільшення грошової маси симетрично збільшує експорт й імпорт, що заперечує логіку моделі (2.1)?(2.16), але не суперечить моделі (2.1)?(2.3), (2.9)?(2.13), (2.29)?(2.33). У решті країн вплив грошової маси залежить від вибору методу оцінювання. Згідно оцінок VEC, грошова маса збільшує імпорт в усіх країнах (окрім Чилі) і зменшує експорт у Мексиці та Бразилії, тоді як у Чилі є слабкі ознаки збільшення експорту. Вага грошової маси у декомпозиції залишків експорту є найвищою в Аргентині та Бразилії (20%), а імпорту ? лише в Аргентині (20%). В Україні збільшення грошової маси незначно обмежує як експорт, так й імпорт (VEC), тоді як оцінки TVP показують збільшення лише експорту. Вага грошової маси у визначенні імпорту є майже вдвічі вищою, але не перевищує аргентинського показника.
В Аргентині збільшення грошової маси погіршує торговельний баланс (TVP), але стає нейтральним стосовно цього показника в оцінках VEC. З врахуванням можливостей збільшення виробництва передбачуваним зменшенням пропозиції грошової маси (таблиця 2.3) обернений зв'язок між грошовою масою і торговельним балансом полегшує підтримання макроекономічної рівноваги за умови формування очікувань обмінного курсу грошовою масою. Щоправда, в Аргентині певні труднощі може становити брак очікуваного зменшення грошової маси внаслідок погіршення торговельного балансу, проте у Бразилії скорочення грошової маси нівелюватиме наслідки погіршення сальдо експорту-імпорту (додаток В). Для цієї країни оцінки TVP і VEC виявилися цілком протилежними, тоді як вага грошової маси у декомпозиції залишків найвищою - 30%.
Ймовірніше за все, що пропозиція грошової маси практично не впливає на торговельний баланс України (додаток М). Збільшення грошової маси погіршує торговельний баланс у Чилі та Мексиці (оцінки TVP передбачають поступове послаблення такого зв'язку). Це може означати домінування ефекту добробуту над фінансовим ефектом.
Інфляція відповідає критеріям монетарного феномена лише у Бразилії та Україні, але напрям впливу є цілком протилежним. У першому випадку стверджується можливий обернений зв'язок між грошовою масою та інфляцією, як це прийнято вважати у структуралізмі, а в другому - яскраво виражений прямий зв'язок у монетарному дусі. В Аргентині, Мексиці та Чилі короткочасний інфляційний вплив грошової маси нівелюється з часом, а маргінальна вага у декомпозиції залишків дозволяє припустити нейтральність грошової маси стосовно інфляції. Для Чилі це створює вагомі сумніви щодо технічних можливостей задекларованої у вересні 1999 р. політики таргетування інфляції (на інфляцію так само не впливає обмінний курс).
Вагомі переваги не означають, що система фіксованого обмінного курсу є позбавленою потенційних обмежень для монетарної політики. По-перше, надмірний приплив капіталу підвищує рівень цін і поновлює інфляційні очікування. Стерилізація монетарних ефектів ПБ за допомогою зменшення кредитів комерційних банків ніколи не була популярною в Латинській Америці. Збільшення обсягів кредитування часто використовується як засіб "заміщення" структурних перетворень [548, p. 9]. По-друге, такими ж є наслідки для монетарної політики погіршення ПБ. Збіг у часі незавершених структурних перетворень і раптового відпливу капіталу чи значного погіршення умов торгівлі з легкістю провокує спекулятивні атаки77. Навіть повна доларизація не забезпечить конвергенцію процентної ставки до світового рівня, якщо зберігається ризик конфіскації фінансових активів чи політичної нестабільності.
Хоча монетарні ефекти відпливу капіталу можуть бути корисними для динаміки доходу загалом (Аргентина і Бразилія), від фінансових обмежень може потерпати сектор QT. Аргумент про залежність імпорту від експорту послаблює значення цього факту для Аргентини (додаток Ж). Навіть якщо зменшення грошової маси обмежить експорт, відповідне зменшення імпорту запобігатиме погіршенню торговельного балансу.
Рис. 3.8. Коефіцієнт покриття грошової бази валютними резервами, 1990 2002 рр.
Джерело: International Financial Statistics
Донедавна повне покриття грошової бази валютними резервами вважалося достатньою передумовою надійності фіксованого обмінного курсу. Приміром, фінансова криза у Мексиці (1994 р.) зручно пояснюється втратою 100%-го покриття грошової бази валютними резервами (рис. 3.8). Продовження монетарної політики 1992?93 рр., коли грошова база повністю забезпечувалася валютними резервами, попередило б масштабну кризу ПБ.
Припущення Е. Таннера, що с